华泰 | 宏观：关税豁免临近到期扰动全球贸易 - 关税影响高频跟踪（6月25日）

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概览：贸易量上，6月以来美国进口呈现前低后高走势，而韩国出口增速明显改善，或由于7月9日对等关税豁免到期前美国抢进口、非美抢出口；5月中美缓和后中国对美“抢出口”在6月中旬后持续降温，中国出口整体维持韧性。通胀上，微观零售数据显示6月以来关税对进口商品价格传导仍在持续。企业信心上，6月部分地方联储调查显示企业资本开支意愿边际走弱。整体看，美国消费与就业市场降温，企业信心偏弱，通胀压力仍在传导，而伴随7月9日关税暂缓结束临近，贸易量或再度受到扰动。

贸易高频跟踪显示，6月以来美国进口呈现前低后高走势。6月中上旬美国集装箱到港量指示进口低于去年同期，其中，美国自中国进口温和修复，但仍显著低于2023-24年同期；自越南等国家进口明显有所加速。预计6月中下旬美国进口量或有所改善，但持续性存疑：洛杉矶港到港量预测数据显示，6月后两周同比增速大幅回升，或由于7月9日关税暂缓结束前的抢进口，7月上半月同比增速再度回落。6月中旬后中国对美“抢出口”持续降温：5月中美缓和一度推高中国发往美国集装箱数量，但6月中旬见顶后持续逐步下行；中国至美西、美东集装箱航线价格也同期回落。但预计6月中国整体出口仍有韧性：中国主要港口集装箱吞吐量逐步上行，高于去年同期。

6月欧元区PMI新出口订单进一步改善；而韩国对美出口出现明显修复，或受关税暂缓结束临近扰动。6月已公布的制造业PMI出口订单显示，欧元区韧性较强，特别是德国明显走强，法国有所走弱；日本略有修复但仍处低位。6月韩国前10天、20天对美出口同比增速转正，较5月有明显改善。6月前20天韩国出口、对美出口同比分别为8.3%、4.3%，显著高于5月的-2.3%、-14.6%，半导体出口为主要驱动，部分可能因为7月9日对等关税豁免到期前的抢出口。

6月美国居民服务和商品消费整体延续放缓态势。6月中旬以来，美国酒店入住率明显低于季节性，但Opentable订餐量同比增速仍维持韧性；5月零售受可选消费放缓拖累，6月以来Redbook周度零售指数同环比增速整体降温，显示商品消费延续走弱（图表23）。

美国企业6月以来投资预期修复速率偏慢，产出边际修复，库存整体下行。投资预期方面，6月部分地方联储调查显示企业资本开支意愿边际走弱。产出方面，6月Markit制造业PMI以及地方联储调查多数显示产出分项边际修复。库存方面，6月库存soft data整体下行，但Markit产成品库存有所上行。

6月就业市场整体降温，5月企业招聘延续放缓，裁员人数小幅上行。5月底以来，首申、续申人数延续上行，但最近一周有所降温。WARN Notice指示5月裁员人数小幅上行，Indeed显示5月企业招聘放缓（图表37-39）。

市场中长期通胀预期相对平稳；超市商品价格延续上行，显示关税传导仍在持续。5y5y通胀预期小幅上行至2.5%，10年通胀预期稳定在2.3%左右。6月以来，美国超市商品价格延续上行，4月对等关税以来进口商品、国产商品价格分别上行约1%、0.3%（图表43-44）。

从先行指标看，美国金融条件进一步放松。从彭博金融条件以及美国企业债利差来看，6月以来金融条件延续放松态势（图表45-48）。

风险提示：特朗普关税政策再度反复，关税对价格压力超预期。

主要图表

一、贸易高频跟踪

集装箱与港口：美国自中国进口温和修复，但仍显著低于2023-24年同期

运价：6 月中旬以来，中国至美西、美东航线集装箱运价均明显回落

贸易与订单：6 月韩国对美出口出现明显修复，欧元区新出口订单进一步改善

二、居民消费：6 月以来商品与服务消费延续降温

三、企业：6 月企业资本开支意愿走弱，产出边际修复，库存整体回落

四、劳工市场：企业雇佣意愿继续下降，裁员人数仍未显著上行

五、通胀：市场中长期通胀预期相对平稳，超市商品价格延续上行

六、先行指标：金融条件延续修复，消费者信心小幅上涨

七、软硬数据：美国软硬数据分歧有所收窄

文章来源

本文摘自2025年6月26日发布的《关税豁免临近到期扰动全球贸易｜关税影响高频跟踪（6月25日）》

易峘 研究员 SAC No. S0570520100005 | SFC AMH263

胡李鹏 研究员 PhD SAC No. S0570525010001 | SFC BWA860

赵文瑄 联系人 SAC No. S0570124030017

（转自：研究所）